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李力 著

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店鋪： 中信齣版社官方旗艦店

齣版社： 中信齣版集團

ISBN：9787508680132

商品編碼：20341737076

品牌：中信齣版（Citic Press）

包裝：平裝

開本：16開

齣版時間：2017-10-01

用紙：純質紙

頁數：348

正文語種：中文

 

皇冠上的明珠還是潘多拉的魔盒？
揭開美國證券化的麵紗，直擊其結構細節與運作機理。
剛性兌付還是債務重組？
剖析經典破産案例，瞭解華爾街股債雙方的博弈規則。

1 多維度、深入淺齣地剖析瞭各類資産證券化産品的內部運行機理及其背後的法律原則。 
2 判例豐富，生動講解瞭華爾街股債雙方的博弈規則。 
3 律師視角，冷靜客觀地分析瞭中資企業在海外投資項目所遭遇的跨國司法挑戰。

金融邏輯、金融風險是共通的。美國債項融資産品、債務證券資本市場在近百年的發展演變曆程中，在金融創新、融資破産糾紛、金融産品迭代進化、過度繁榮、債務危機、加強監管一係列的事件的推動下，按照既有的周期性邏輯不斷前行。 
本書聚焦於研究美國結構融資産品、資本市場監管規則、經典破産糾紛判例，以成熟市場的法律邏輯審視當前中國市場的結構融資産品和運作模式。能給中國債務證券市場建設、産品結構設計起到一定的藉鑒意義。

第*部分　證券化基礎知識　1
第*章　證券化的核心理念和基本特點　2
一、金融的本質是風險　2
二、藉貸關係中的金融風險　4
三、靠“資産” 而非“主體” 實現償付　6
四、脫離金融媒介的直接融資方案　8
五、從公司債券到資産支持證券　10
六、“資産置換” 還是“加杠杆” 　11
七、什麼是“證券化” 　12
第二章　償付現金流的來源： 基礎資産與未來收入　15
一、基礎資産的“自我變現” 屬性　15
二、證券化是否一定要有“基礎資産” 　18
三、未來收入證券化　19
四、“收入摺現” 還是“利潤摺現” 　20
五、“抵銷風險” “抗辯風險” 與其防範控製措施　25
六、“混同風險” 與其防範控製措施　28
七、“有限追索” 與“逆嚮選擇” 　30
八、遊樂場門票適閤作為“基礎資産” 嗎　35
第三章　“破産風險” 及其防範措施　39
一、“破産風險” 的三方麵內容　39
二、美國判例對“真實銷售” 問題的認定標準　41
三、從“刺破麵紗” 到“實質性閤並” 　45
四、個彆清償與欺詐轉讓　48
五、破産風險對美國證券化交易結構的影響　51
第四章　證券化的基本交易結構　55
一、稅務中性且“單一目的” 的資産載體　55
二、資産池的靜態攤還結構、循環購買結構和兩級整流結構　59
三、償付資金的歸集渠道　63
四、證券端的分層結構　68
五、控製權分配　72
六、中國首現ABS 違約， 結構瑕疵麵臨考驗　74
第五章　美國證券化的會計處理和稅務籌劃　82
一、金融危機之前全麵支持“齣錶” 處理　82
二、金融危機之後全麵收緊“齣錶” 標準　84
三、證券化載體REMIC　86
四、REMIC 與REITs 的關係　93
第二部分　華爾街的證券化産品　97
第六章　迅速繁衍的傢族譜係　98
一、金融資産支持證券　98
二、未來收入支持證券　101
三、閤成負債支持證券　104
第七章　美國的“兩房” 與“官辦MBS” 　107
一、GSE 巨無霸： 房利美、房地美與吉利美　107
二、從貸款到證券： “官辦MBS” 的創設流程　109
三、MBS 的基礎資産： 種類豐富的抵押貸款　111
四、美國抵押貸款的法律文件及轉讓流程　117
五、MBS 迴收款的清收和歸集機製　130
六、美國“官辦MBS” 的登記、交易， 以及結算製度　145
第八章　現金流分割技術催生的革命性金融工具： CMO　162
一、CMO 的本金分層安排　163
二、CMO 的利息分層安排　185
三、美國CMO 控製“信用風險” 的分層安排　192
第九章　美國的CMBS 步入“ 2. 0 時代” 　208
一、美國商業地産的金融基石　208
二、CMBS 的結構設計理念　210
三、挑戰CMBS 結構基礎的REIT 破産案　217
四、穆迪對CMBS 的評級方法　222
五、法律和結構方麵的評級思路　233
六、金融危機後美國CMBS 步入“2. 0 時代” 　242
第十章　“全業務證券化” 的英美模式比較　249
一、公司債券和ABS 的“混血兒” 　249
二、英國WBS 的“真實控製” 模式　252
三、美國WBS 的“真實銷售” 模式　254
四、“歡迎來歇腳”： 英國首隻WBS 的隕落　257
五、“LTV 鋼鐵公司破産案”： 挑戰美國結構化融資法律根基的大事件　260
六、英美WBS 經驗對我國企業資産證券化業務的啓示　265
第十一章　從“達美樂比薩” 看證券化的價值　269
一、“達美樂比薩” 的證券化之路　269
二、富有彈性的償付期限安排　270
三、邏輯周延的破産隔離措施　271
四、精細有效的現金流控製手段　272
五、多邊製衡的治理結構設計　275
六、達美樂WBS 的實際運行情況　277
第三部分　基礎設施與項目融資　279
第十二章　美國基礎設施直接融資新趨勢　280
一、資産證券化　280
二、房地産投資信托基金　283
三、主乾有限閤夥基金　287
四、對中國的啓示　288
第十三章　中國最大建築企業緣何摺戟粉色沙灘　290
一、“中建—巴哈馬” 糾紛概況　290
二、項目開發演進曆程　304
三、項目糾紛所涉法律程序分析　309
四、經驗教訓總結　317

李力 ，北京大成律師事務所高級閤夥人、全球聯盟房地産業務組中國區負責人，南開大學經濟學學士、北京大學法律碩士，美國及國際法研究中心成員，國際破産重組協會會員，“財新網”專欄作傢。他的執業領域主要包括國際工程、項目融資、結構融資、跨境並購、房地産。 
曾協助多傢外資銀行、股權投資基金、信托公司、保險公司、融資租賃公司及房地産開發公司完成數十個房地産、基礎設施、健康醫療等方麵的投融資項目；曾代錶中國三峽、中國電建、中國商飛、華銳風電、新大洲、洲際油氣，以及其他一些上市公司和中央企業參與國際投資並購談判，業務領域覆蓋房地産、風能、水電、航空等眾多行業。

一、金融的本質是風險
金融的本質是風險。有些朋友可能不大認同這個觀點。金融，不是資金的融通嗎？不是給有錢人理財，為缺錢人融資嗎？不是以金錢的形式調配不同時間、不同空間的經濟資源，來實現全社會資源的最佳配置嗎？它的本質不是“逐利”嗎？
不錯，上麵的描述都和金融活動相關，都從不同側麵反映瞭金融這個極其復雜、無比抽象的概念的某些錶現、某種特徵、主要功能和內在動因，然而，卻並不是其最本質的屬性。
現代金融活動、金融技術、金融理論、金融規則，都圍繞著一個共同的核心，那就是“風險”。
為瞭分散大航海時代遠洋貿易的投資風險，人們確立瞭公司製度並成立瞭證券交易所；為瞭把個體難以承受的風險轉移給群體承擔，齣現瞭保險；為瞭降低貨幣遠距離運輸的風險，齣現瞭銀行、紙幣和匯兌業務；為瞭平穩農産品産量和市價，降低未來市場波動的不確定性，人們發明瞭遠期閤約、期貨和期權交易；為瞭識彆風險、評估風險，産生瞭信用評級機構和信用評級活動；為瞭對衝、轉移利率風險、匯率風險以及信用風險，誕生瞭各類結構復雜的金融衍生品……
可以說，現代金融活動的基本齣發點和落腳點其實都是在分散風險、識彆風險、控製風險、化解風險和轉移風險。
有時越是賺錢的生意風險就越大，而風險越大的投資所要求的迴報率也就越高。這就是為什麼投資創業企業的風險投資基金（VC）所要求的迴報率要遠高於投資成長期企業的股權投資基金（PE）。放到債券市場上，這個道理就變成償付風險越大、信用水平越低的債券收益率就越高；償付風險越小、信用水平越高的債券收益率就越低。所以，從這個角度說，投資人對債務證券的選擇過程，其實也是識彆其風險和對其定價的過程。
“切蛋糕的人最後分蛋糕”，這是個非常簡單的博弈論常識。抽象來講就是，“風險要與控製權相匹配”，這是控製道德風險的一個基本的製度原則。
在一傢企業中，普通股股東承擔的風險最大，一旦破産，隻能最後分配剩餘資産，所以掌握著公司的運營控製權；債權人承擔的風險最小，隻要企業正常運營，就必須按時足額償還負債，一旦企業破産，債權也要優先於股權獲得清償，所以債權人一般不能乾預企業的經營活動；優先股、可轉債則介於兩者之間，清償次序劣後於債權而優先於股權，因此隻有在特定條件下，纔可以獲得部分錶決權，影響企業的經營決策。
投資者承擔的風險越大，那麼他所掌握的控製權就應當越大。這是不同類彆的投資人群體剋服道德風險、實現集體利益最大化的最優方案選擇。股東承擔最大風險，其剩餘資産請求權的次序最靠後，因此他做任何決策時就必須以企業整體利益最大化的角度考慮，否則自己就必須第一個麵對損失。反之，如果讓清償次序最靠前的債權人經營企業，從利己的角度考慮，其最理性的選擇一定是割捨夾層投資人、股東的利益，首先確保自己的利益不受損，從全局來看，這就不會是股權、債權、夾層投資等全體投資人利益最大化的理性選擇。
在具有分層結構的債務證券領域，這一原則就錶現為劣後級投資人掌握控製權。道理一樣，隻有讓清償次序排在最後的投資人掌握主導權，纔能保證全體投資人利益的最大化，因為劣後級投資人第一個麵對損失，任何錯誤的決策都會讓其利益首先受損。
所以，金融活動的核心圍繞著“風險”展開，識彆、控製、分散、轉移風險是其主鏇律。投資收益要與投資風險相匹配，錶現在債券市場上，就是風險越大、期限越長的債券收益率就越高；反之越低。為瞭控製道德風險，確保投資人的全體利益最大化，需要讓投資風險與控製權相匹配，讓受償次序最靠後的投資人掌握控製權。
二、藉貸關係中的金融風險
藉貸關係可能是人類曆史上最古老的金融活動瞭。貸款人把錢齣藉給藉款人，雙方口頭或書麵就期限、利率、本息償付方式達成閤意，然後藉款人按照約定還本付息。然而，在這個看似簡單的雙方法律關係中，卻蘊含著多種類型、紛繁復雜的交易風險。
盡管造成債務違約的原因可能多種多樣，然而從債務人主觀意願來區分，不外乎兩種情形：“沒錢可還”或是“有錢不還”。
沒錢可還，說明債務人的經營能力齣瞭問題，要麼是産品滯銷、庫存積壓；要麼是壞賬率太高，賣瞭東西收不迴錢；要麼是擴張太快、耗盡瞭流動性，總之是債務人的主觀判斷不符閤客觀規律，經營決策不滿足市場需求。但這些情形都是客觀上不具備還錢的可能，而不是債務人主觀上惡意拖欠。
有錢不還，這就是常說的“道德風險”問題瞭。不論是將資金挪作其他用途，還是惡意轉移資産“逃廢債”，實質上都體現瞭債務人的一種主觀惡意，故意違反藉貸閤同。
不論是“沒錢可還”還是“有錢不還”，債務違約的風險都跟債務人這個主體休戚相關。為瞭擺脫這種來自債務人主體的不確定性，人們引入瞭財産擔保製度，即把財産抵押或質押給債權人，一旦債務不能及時得到足額償付，便可拍賣、變賣擔保財産，以其所得優先償付債務。

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