编辑推荐

通过详尽的历史数据、图表与风险事件向投资者展现了各类资产风险的收益特性：

传统资产类别：全球股票、固定收益品种和现金。

固定收益资产：政府债券、通货膨胀保值债券、公司债券、高收益债（垃圾债）、全球发达市场债券、新兴市场债务工具等（含可转债和优先股）。

另类投资：房地产、大宗商品、私募股权和对冲基金。

新另类投资：外汇、基础设施、结构化金融产品、杠杆贷款、结构化产品、另类Beta、波动率、艺术品、保险连接证券和木材。

内容简介

全书分四部分：

介绍资产类别,包括应该如何定义、主要特性。

传统的资产,包括股票、固定收益产品和现金。

另类资产,包括房地产、大宗商品、私募和对冲基金。

新投资方向,包括货币、基础设施、结构性融资,杠杆贷款,结构性产品,艺术、保险相关的证券等。

对于每个资产类别，在相应章节提供了对应资产及其特征的描述,其历史表现,以及对于未来长期表现的展望。

作者简介

李天骋，复旦大学金融学硕士，英国杜伦大学(Durham University)金融与投资硕士。英国政府志奋领奖学金(Chevening Scholarship)获得者。供职于第一财经、中证指数有限公司，并先后借调于中国证券投资基金业协会和中国证监会证券基金机构监管部。 作者Yoram Lustig从2002年起就开始从事多资产投资组合管理。2012年撰写了《资产配置投资实践》（Multi-Asset Investing: A practical guide to modern portfolio management）一书。

胡曾犀，精算学硕士，数理统计博士在读。曾任中证指数公司研究开发部研究员，从事债券估值、债券指数和另类资产指数等方面的研究工作。现任职于某私募基金管理公司，从事多资产投资的量化模型研究。

朱弘，FRM，数学学士，经济学硕士，现于国内某基金公司从事产品设计与研究，曾任风险管理主管，负责投资组合风险控制与绩效评估。

郑志勇(Ariszheng)， 运筹学与控制论硕士 北京合晶睿智执行合伙人，集思录副总裁 先后就职于中国银河证券、银华基金、方正富邦基金，从事金融产品研究与设计工作。专注于产品设计、量化投资、Matlab相关领域的研究。尤其对于各种结构化产品、分级基金产品有着深入的研究，同时也编著或翻译了多本专著，包括：《分级基金与投资策略》、《资产配置投资实践》、《金融数量分析：基于MATLAB编程》等。

目录

目 录

第Ⅰ部分 引论／1

第Ⅱ部分 传统资产类别／16

简介／17

第1章 全球股票／20

第2章 固定收益证券／60

第3章 优先股／152

第4章 现金／161

第Ⅲ部分 另类投资／169

简介／170

第5章 房地产投资／177

第6章 商品／199

第7章 私募股权／226

第8章 对冲基金／241

第Ⅳ部分 新另类投资／274

简介／275

第9章 外汇／277

第10章 基础设施／296

第11章 结构化金融产品／312

第12章 杠杆贷款／323

第13章 结构化产品／329

第14章 另类Beta／334

第15章 波动率／341

第16章 艺术品／350

第17章 保险连接证券／361

第18章 木材／369

结论／373

参考文献／374

精彩书摘

风险分散型和收益增强型投资

另类投资和传统资产一样，可分为风险分散型（Risk Diversifiers）和收益增强型（Return Enhancers）两类。风险分散型资产与其他资产的相关度低，能在组合中起到分散风险的作用，但是回报较低。部分低风险策略，如固定收益套利，也同样面临回撤风险（最著名的莫过于长期资本管理公司管理的对冲基金阴沟翻船的事件）。

风险分散型资产，如一些政府债券和管理型期货，能在股市和债市下跌时对组合起到保护作用。风险分散型资产一般同股市、债市的相关度比较低，因此属于非指向性资产。单独持有这些资产的意义不大，它们的作用主要体现在对组合的整体保护。风险分散型资产包括一些对冲策略、绝对收益策略及房地产。

收益增强型资产的目标是获取更高的收益，但并不确保能在任何市场环境下获得回报。收益增强策略有的与股市、债市的相关性很高，有的表现出Alpha特征。如果股市、债市下跌，收益增强策略往往带来负收益。这种策略在组合中的作用是增加收益，包括指向性策略、激进的对冲策略、私募股权、大宗商品及房地产等。

另类Beta

传统资产类别的Beta是其对系统性风险的暴露，包括股票市场风险、期限风险和信用风险。投资者通过对三类风险的暴露获得收益补偿：股票市场风险溢价、期限风险溢价和信用风险溢价。

另类投资对传统Beta的暴露程度各不相同。另外，另类投资本身含有另类Beta的特征。所谓另类Beta指的是传统Beta之外的系统风险。另类Beta包括价值、小盘、套利、动量、波动率策略和合并套利（买入被收购公司的股票，同时卖出收购公司的股票），以及可转债套利（买入可转债，卖出股票）。其他另类Beta还包括组合中大宗商品、房地产的风险暴露等。

另类Beta的管理费用是一个问题。我们知道，通过主动管理获取Alpha的代价是高额的管理费用。传统Beta暴露的组合不需支付很高的费用，因为可通过低成本的被动跟踪实现。而另类Beta的成本介于传统Beta和Alpha之间。

我们知道，获取Alpha的费用高，Beta收益的成本低。在做投资决策时，投资者需要考虑它们的风险暴露程度和费用情况。

多资产投资者最重要的投资决策是将组合暴露于不同的系统性风险下，以最大程度分散风险，扩大投资机会集合，获得风险溢价。从传统Beta到另类Beta进一步提高组合的收益风险比。换句话说，其有效边界将进一步向外拓展，在每一个风险水平下，其预期收益更高。

当代多资产组合投资的另一个原则是需要对Beta暴露进行动态管理，不能单纯依靠传统的买入持有策略。20世纪90年代股市大涨，简单的买入持有策略就能带来丰厚回报。但是2000年以来市场发生了巨大的变化，十几年来经历了大幅震荡，其中包括2000年和2008年的两次熊市。债券价格也迭创新高，政府债券收益率已经接近历史最低位。

在新环境下，投资者需要动态调整Beta来源，增加组合中的资产类别以增加收益、减少波动。我们已经进入投资的新时代，主动管理将发挥重要作用。

另类投资的预期收益

预测各资产类别的长期回报是件困难的事情。对于传统资产类别，最可靠的方法是利用可观测指标进行预测，比如收益率或者估值比率。这些指标代表了市场对未来收益或者当前估值的一致预期。但是对另类资产只能另辟蹊径，采取其他方式，将收益来源进行分解，比如将收益分为通胀收益、现金收益和风险溢价，分别衡量每部分的收益水平。

这样做的难点在于预期风险溢价水平。历史数据也许有些作用，就像我们预期股票的长期风险溢价，但问题是有些另类资产缺乏长期历史数据，此外风险溢价水平也随时间变化。

因此，在很多情况下，测算另类资产的预期收益只能分解收益来源，并逐个判断其溢价水平。溢价水平代表了潜在的Alpha收益（如对冲基金和私募股权）。这些方法谈不上尽善尽美，但在一些特殊情况下确实管用。

小结

? 另类投资指的是股票、债券、现金等传统投资之外的资产类别。

? 有代表性的另类投资包括房地产、大宗商品、私募股权和对冲基金。

? 出于资产配置目的对另类投资进行建模是困难的。但是，在组合中加入另类资产可加强分散效果，扩大投资边界，发挥主动管理能力，获取流动性溢价。

? 另类投资的主要特征是：结合Alpha和Beta收益，同传统资产类别的低相关性，低流动性，缺乏市场定价机制，缺乏表征指数，不透明。

? 另类投资可分为指向性投资和非指向性投资。指向性投资具有市场敞口，相比股票、债券等市场Beta值较高。非指向性投资相比股票、债券等市场Beta值较低。

? 另类投资可分为风险分散型和收益增强型两类。风险分散型体现在与组合中其他资产的相关性低。收益增强型体现在增加组合收益。

? 传统资产类别的Beta包括股票风险、期限风险和信用风险。另类Beta包括价值、小盘、套利、动量、波动率策略和合并套利、可转债套利、大宗商品风险和房地产风险等。

? 主动管理获取Alpha需要支付高额管理费用。被动管理获取传统Beta成本较低。而另类Beta的成本在Alpha和传统Beta之间。

? 多资产投资者最重要的投资决策是将组合暴露于不同的系统性风险下，以最大程度分散风险，扩大投资机会集合，获得风险溢价。

? 控制风险，获取收益，需对Beta暴露进行动态管理，不能单纯依靠传统的买入持有策略。

? 预测另类投资的长期回报是困难的，因为缺乏收益率、估值水平等预测指标。我们只能采取其他方式，将收益来源进行分解，衡量每部分的收益水平、溢价水平（如Alpha）和折现率（如交易成本）。

前言/序言

译 者 序

2016年以来资产配置在我国的发展如火如荼，在经历2007年与2015年证券市场的大幅波动后，投资者深刻意识到分散投资的重要性，在A股市场，机构投资者的比例首次超越普通投资者。

所谓资产配置，就是“资产配置=资产+配置”，其中资产是投资标的，配置是投资策略。在2014年，我与另外几位译者翻译了《资产配置投资实践》，该书主要介绍的是资产配置的投资策略。但是在资产配置之前必须熟悉各类资产的投资属性与风险，而我国市场证券化起步较晚，尚未有详尽的历史数据让我们熟知各类资产的投资属性与风险。

同时，由于我国投资者对各类资产知识的匮乏，导致在选择产品时存在某些困难。为此，电子工业出版社引进the Investing Assets Handbook一书，我与另外几位译者将其翻译为中文版，通过详尽的历史数据、图表与风险事件向投资者展现了各类资产风险的收益特性：

? 传统资产类别：全球股票、固定收益品种和现金。

? 固定收益资产：政府债券、通货膨胀保值债券、公司债券、高收益债（垃圾债）、全球发达市场债券、新兴市场债务工具等（含可转债和优先股）。

? 另类投资：房地产、大宗商品、私募股权和对冲基金。

? 新另类投资：外汇、基础建设投资、结构性金融工具、杠杆贷款、结构性产品、另类Beta（聪明Beta）、波动性、艺术品、保险挂钩证券和林场投资。

最后，感谢电子工业出版社领导与同事在此书引进与出版中的杰出工作，希望此书能为读者在资产配置工作中提供帮助。若有问题可以及时与我们联系，网址www.Ariszheng.com。

郑志勇

2016.10.13北京

前 言

决定投资成败最为关键的因素在于对未来的预测。只是，大部分投资者并不具备洞悉未来的先见之明。因此，投资人必须准确了解投资收益的来源和可能结果的分布（风险），才能做出理性的投资决策，在不确定的未来获得合理的业绩回报。

在我的第一本书——《资产配置投资实践》 中，我详细阐述了构建管理多资产组合的各种关键因素。书中介绍了自上而下的资产配置、自下而上的投资选择，以及资产组合的构建过程。

优质的多资产组合由一块块稳固的构件组合而成。所谓构件即各类单项资产类别——不仅包括股票，还有各类债券的组合、现金资产、另类投资品种，也包括不同市场的组合。多资产投资者需要了解各类资产类别、它们之间的相互作用、潜在收益和风险特征，以及各类资产在多资产组合中所扮演的角色。这是构建和管理多资产组合的必修课。

这本书研究的对象是多资产组合的构件——各类资产类别，希望向读者展现不同资产类别和投资品种的全貌。

本书的重点

本书深入研究各类资产类别，描述其主要特征。本书并不盲目追求大而全。若考察每一类资产类别的细枝末节，恐怕得写上好几本专著。本书向读者全面展示了投资各类资产类别所需的背景知识，以及获取更多相关信息的途径。

尽管不需要在每类资产领域都成为专家，但多资产投资者应对组合中的各类资产有充分的了解，以提高投资效率。

关于我的第一本书

本书和我的第一本书《资产配置投资实践》相互补充，但两本书的体系是各自独立的。《资产配置投资实践》中讨论了理解和分析各类资产类别的相关主题，在本书中不再赘述。

比如，第一本书中讨论了如何考虑某些资产类别收益分配的不对称性，或采用估值方法平滑调整其报告期收益等技术（可用于房地产投资、私募股权投资和一些对冲基金策略）。这些技术问题对充分认识某些资产类别的风险收益特征是很重要的。

因此，我相信两本书对多资产投资者都是有价值的。若投资者大体熟悉各类资产的主要特征，可以直接阅读我的第一本书。若投资者需要了解更多各资产类别的相关背景知识，可以选择本书。本书和《资产配置投资实践》全面综合了多资产投资领域相关的理论知识，详细论述了各类资产类别，以及有关多资产组合投资的类型和技术问题。

本书的结构

本书分成四个部分。

第一部分讨论了资产类别的定义、单一资产类别的特征描述，以及各类资产在多资产组合中所扮演的角色。

第二部分讨论传统资产类别：全球股票、固定收益证券、优先股和现金。投资者对这些资产最为熟知、研究最为深入，在各类投资组合中的应用也最广泛。此外，获取准确可靠的数据和长期历史业绩也最为便利。相比而言，也更容易准确描述这些资产类别在组合中的作用，通过建立模型研究其预期收益、风险和与其他投资工具的相关性。

全球股票类别可以进一步分成发达市场股票、发展中市场股票、小市值股票和前沿市场股票。尽管各种子类别有其独特的风险收益特征，但它们都是权益类资产，具备相同的法律结构和其他共性。

固定收益资产作为另一大类资产，其内部种类更为多样，不同证券的特性差异更大。固定收益资产也可以进一步细分为政府债券、通货膨胀保值债券、公司债券、高收益债（垃圾债）、全球发达市场债券、新兴市场债务工具等。在这个部分，我们还将考察两种混合型资产类别——可转债和优先股，它们同时具备权益类和固定收益类资产的特性。

第三部分研究四类常见的另类投资品种——房地产、大宗商品、私募股权和对冲基金。过去二十多年来，这些资产类别已逐渐被投资者所认知和接受。尽管它们不如传统资产类别那样家喻户晓，但投资者已经在另类投资领域积累了相当数量的数据和研究成果可供利用。

一般而言，大多数投资组合中应用另类投资工具可进一步分散风险，扩展投资机会，进一步提高获得Alpha收益的可能。另类投资工具已经不再是投资界的新生事物。二十年前，当这些投资工具刚刚出现时，投资者对它们感到陌生，也极少在投资实践中使用它们。可是今天情况已大不相同。不管是考虑流动性还是价格因素，都没有理由排斥另类投资工具。可以说，另类投资工具今天已经不再“另类”。

在第四部分中，我们对资产类别的研究进入“新兴另类投资”的领域。它们包括：外汇、基础设施、结构化金融产品、杠杆贷款、结构化产品、另类Beta（聪明Beta）、波动率、艺术品、保险连接证券和木材投资。过去十年来，得益于自身的发展成熟、参与方式多样化及投资者引入新投资品种，进一步降低组合风险的需求，这些投资品种声名鹊起。

相比前面几部分介绍的投资类别，投资者对这些新兴另类投资品相对陌生，因此它们目前尚未进入多资产投资者的投资视野中。由于缺乏可靠的数据和历史业绩支撑，构造这些新品种的分析模 型是投资者面临的一大挑战。但不可忽视的是，这些投资品确实提供了新的投资机会。这部分对新兴另类投资领域的考察可能是本书最为精彩的章节。

本书每个章节独立成篇。若读者仅对另类投资感兴趣，可重点阅读相关章节的内容。

每一章对每类资产类别的论述按以下逻辑展开：资产类别的特性描述、历史表现、考察其长期业绩的分析模型、纳入投资组合的理由（该类别在多资产组合中的作用）、风险特征，以及投资参与方式等相关主题。另外，我们还将重点讨论一些对资产类别的未来表现有重大影响的长期投资主题和投资理念。

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